AMR 석탄 중 다이아몬드

요약

알파는 2024년 3분기 동안 총 4,900만 달러의 수익을 창출했습니다. 현재 회사는 주로 수출되는 야금탄 추출에 집중하고 있습니다. 생산량의 29%만이 미국으로 향하고 나머지 71%는 다양한 국가로 수출됩니다. 2024년 3분기에 발생한 상황을 분석했을 때 알파가 창출한 현금은 2024년 2분기의 1억 3,810만 달러보다 많은 1억 8,950만 달러였습니다. 회사는 최신 프로그램에 따라 총 11억 달러 상당의 660만 주를 인수했습니다.

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알파 메탈로지컬 리소시스(Alpha Metallurgical Resources, NYSE:AMR)는 발전용 석탄과 야금탄의 탐사, 개발, 가공 및 판매에 종사하는 광업 회사입니다. 회사는 버지니아와 웨스트버지니아 주에서 생산을 유지하고 있습니다. 회사는 현재 주로 수출되는 야금탄 추출에 집중하고 있습니다. 생산량의 29%만이 미국으로 향하고 나머지 71%는 인도에 가장 많은 양을 수출하며 다양한 국가로 수출됩니다.

알파 메탈로지컬 2024년 3분기 발표 자료

제 관점에서 볼 때 인도는 글로벌 성장의 가능한 동인 중 하나로서 중요한 역할을 하기 때문에 이 점을 강조하는 것이 중요합니다. 이 시점에서 글로벌 GDP의 성장, 특히 부동산 부문의 성장은 철강 수요와, 따라서 AMR이 생산하는 제품의 수요와 밀접하게 연관되어 있다는 점을 언급하는 것이 중요합니다. 이 점은 회사의 현재 밸류에이션과 회사가 보여주는 성장 잠재력과 함께 저를 회사의 잠재력에 대해 생각하게 만듭니다.

투자 논거

알파 메탈로지컬은 석탄 채굴 및 생산 회사입니다. 주로 제강용으로 사용되는 발전용 석탄보다 순도가 높은 야금탄 판매에 주력하고 있습니다. 알파는 현재 미국 야금탄 총 생산량의 20%를 차지하고 있습니다. 경쟁사의 규모와 판매하는 제품의 특성을 고려할 때 회사의 시장 점유율은 상당합니다.

야금탄 시장

알파의 투자 논거를 시작하기 위해 글로벌 야금탄 시장의 현재 상황을 강조하는 것이 중요하다고 생각합니다. 금속 탄소는 철광석과 함께 철강 생산의 주요 구성 요소 중 하나입니다. 야금탄 시장 측면에서 볼 때 호주는 전 세계 생산량의 거의 50%를 차지하며, 이는 세계 2위의 석탄 수출국인 미국 생산량의 거의 3배에 해당합니다. 철광석의 역학 관계와는 달리 야금탄은 선진국과 개발도상국, 주로 중국과 인도에서 큰 수요 중심지를 가지고 있습니다.

야금탄의 국제 가격은 2022년 최고치에서 급격한 하락세를 겪었습니다. 이 팬데믹 기간 동안 글로벌 수요가 증가한 반면 생산량은 감소했다는 점에 유의하는 것이 중요합니다. 2024년 초 현지 최고점에 도달한 후 가격은 하락 추세로 돌아섰습니다. 이러한 하락의 주요 원인은 중국 경제 침체에 대한 뉴스였습니다. 아시아 국가는 국제적으로 주요 철강 생산국 중 하나이기 때문에 경제의 미래가 상품에 중요합니다.

TheCoalTrader

인도 철강 산업

앞서 언급했듯이 회사 생산량의 71%가 미국 이외 지역으로 향하고 있습니다. 알파 야금탄의 주요 목적지 중 하나가 인도라는 점에서 제 관점에서 볼 때 이는 중요합니다. 글로벌 철강 생산량은 1% 성장할 것으로 예상되지만, 회사는 최신 실적 보고서에서 인도의 철강 생산량이 훨씬 더 빠른 속도로 성장할 것으로 예상합니다.

알파 메탈로지컬 2024년 3분기 발표 자료

India Brand Equity Foundation (IBEF)에서 설명했듯이 인도의 철강 부문은 지난 10년 동안 가속화된 성장을 보였습니다. 2008년 이후 철강 수요가 80% 증가한 반면, 이러한 성장의 대부분은 수입으로 충당되었다고 생각할 수 있습니다. 그러나 해당 기간 동안의 생산량 증가를 살펴보면 75% 증가를 확인할 수 있으며, 이는 철강에 대한 현지 수요 증가를 의미합니다.

IBEF

중국이 여전히 세계 최대 철강 생산국이지만, 미국 이외의 주요 선진국들이 시장 점유율을 잃고 있는 상황에서 인도의 성장은 주목할 만한 지점입니다. 이러한 시나리오에서 인도 정부가 철강 산업을 가속화된 속도로 계속 발전시키기 위해 강력한 인센티브를 시행하고 있다는 점을 덧붙이는 것이 중요합니다. 이러한 발전은 국가의 건설 및 자동차 산업의 성장과 연결되려고 합니다.

World Steel Asociation

분명히 중국 경제 성장의 회복은, 인도가 자체 철강 산업을 계속 발전시키는 동안, 중기적으로 야금탄 수요의 지속적인 증가를 가져올 수 있습니다.

알파 메탈로지컬

유리해 보이는 국제적 맥락을 고려하여 알파를 좋은 투자 기회로 만드는 긍정적인 특징이 무엇인지 살펴보겠습니다. 우선 경영진이 지난 몇 년 동안 수행해 온 공격적인 자사주 매입 프로세스를 강조하고 싶습니다. 2022년 3월 1억 5천만 달러 규모의 자사주 매입 프로세스가 시작된 반면, 2023년 10월까지 총 15억 달러에 도달했습니다.

알파 메탈로지컬 2024년 3분기 발표 자료

반면에 알파가 보여주는 현재 배수를 분석하면 대부분의 경우 시장의 낮은 값일 뿐만 아니라 업계 평균과 비교해도 낮은 값임을 알 수 있습니다. 국제 석탄 가격 하락으로 인해 지난 2년 동안 EBITDA와 순이익이 하락한 후에도 배수는 여전히 낮은 수준입니다.

Seeking Alpha Valuation

저는 CAPEX에 할당된 금액으로 표현되는 회사 경영진의 한 측면을 강조하는 것이 중요하다고 생각합니다. 시간이 지남에 따라, 특히 유지보수 투자가 감소했으며, 이는 매출 감소와 회사의 낮은 소득을 고려할 때 합리적입니다. 현금 창출에 가능한 한 적게 영향을 미치려는 이러한 노력은 제 생각에는 주목할 만한 지점입니다.

알파 메탈로지컬 2024년 3분기 발표 자료

마지막으로 저에게는 사소하지 않은 한 가지 측면은 회사가 가지고 있는 레버리지 수준입니다. 최신 대차 대조표를 분석하면 현재 부채 수준은 668만 달러인 반면 회사의 현금 포지션은 4억 8,456만 달러에 해당합니다. 이는 석탄과 같은 순환 시장에 참여하는 회사에 어려운 시기에 매우 중요해지는 일련의 자유도를 제공합니다.

이러한 유형의 회사는 높은 수준의 현금을 유지하는 경향이 있지만, 알파를 동종 업체와 비교하면 레버리지가 훨씬 낮다는 것을 알 수 있습니다. 사실상 무시할 수 있는 수준입니다.

2024년 3분기 실적

이제 알파가 2024년 3분기 동안 보고한 재무 결과를 분석하겠습니다. 회사에 따르면 2024년 3분기 석탄 판매량은 총 410만 톤으로 2023년 3분기의 420만 톤에 비해 소폭 감소했습니다. 수익과 관련하여 알파는 야금탄 판매 덕분에 총 6억 6,980만 달러의 수익이 창출되었다고 보고합니다. 이 측면에서는 총 매출이 8억 100만 달러에 달했던 2024년 2분기에 비해 현저한 하락세를 보입니다.

조정 EBITDA와 관련하여 알파는 2024년 3분기 동안 총 4,900만 달러를 창출했습니다. 이 금액은 2024년 2분기에 해당하는 1억 1,600만 달러와 비교하면 극히 낮은 수치입니다. 알파가 이전 분기의 EBITDA 수준을 회복한다면, 회사의 최고 분기 중 하나를 나타내지는 않지만, 해당 분기를 연간 기준으로 환산한 EV/EBITDA 비율은 4.63배 수준인 것으로 보입니다.

의심할 여지 없이 대차 대조표에서 가장 큰 영향을 받은 항목 중 하나는 순이익이었습니다. 2024년 2분기는 5,890만 달러로 마감된 반면, 2024년 3분기는 380만 달러로 마감되었습니다.

그러나 저는 운영 현금 창출 라인에서 발생한 상황을 관찰하는 것이 주목할 만하다고 생각합니다. 2024년 3분기에 발생한 상황을 분석했을 때 알파가 창출한 현금은 2024년 2분기의 1억 3,810만 달러보다 많은 1억 8,950만 달러였습니다. 이는 주로 회사가 투자한 CAPEX 값이 크게 감소했기 때문입니다. 2024년 2분기의 총액은 6,110만 달러인 반면, 2024년 3분기의 총액은 3,150만 달러로 거의 절반 수준입니다.

그러나 제 관점에서 볼 때 시가총액을 충당하기에 충분한 운영 현금을 3년 5개월 안에 창출할 수 있는 회사가 제공하는 안전 마진은 저에게 매력적으로 보입니다.

여기에 부채가 668만 달러에 불과하고 4억 8,456만 달러의 현금 금액을 유지하는 회사를 더하면, 재정적 강점이 제 생각에 매우 주목할 만한 알파의 특징이라는 것을 알 수 있습니다. 이는 회사가 국제 석탄 가격의 상승과 하락을 고려하여 순환적 맥락에서 발전한다는 점을 고려할 때 더욱 중요해집니다.

또한 회사의 지속적인 자사주 매입 프로그램에 대해 언급하고 싶습니다. 2024년 10월까지 회사는 최신 프로그램에 따라 총 11억 달러 상당의 660만 주를 인수했습니다. 이사회에서 승인한 총액 15억 달러를 기준으로 볼 때 회사는 여전히 최근 몇 년 동안 추진해 온 정책을 계속 추진할 기회를 가지고 있습니다. 2024년 3분기 동안 회사 이사회는 마지막 컨퍼런스 콜에서 다음과 같이 발표했습니다.

10월 31일 현재 발행 보통주 수는 약 1,300만 주였습니다. 남아 있는 자사주 매입 프로그램 승인에 따라 현금 흐름 수준과 시장 상황에 따라 약 4억 달러의 추가 매입이 가능합니다. 우리는 기존 계획에 따라 평균 가격 165.74달러로 총 660만 주를 재매입했습니다.

밸류에이션

알파의 밸류에이션을 시작하기 위해 배수로 밸류에이션하는 첫 번째 근사치를 제시했습니다. 유사한 회사를 사용하기 위해 야금탄 생산에 전념하고 미국에서 사업의 상당 부분을 가지고 있는 경쟁사를 선정했습니다. 업계 배수를 살펴보면 AMR이 여러 면에서 많은 경쟁사보다 낮다는 것을 알 수 있습니다. 그러나 저는 업계 전체가 다른 유사한 산업에 비해 낮은 배수를 유지하고 있다는 점에 주목하는 것이 중요하다고 생각합니다. 이는 시장의 상당 부분이 석탄 산업 전반에 대해 가지고 있는 혐오감 때문입니다.

Seeking Alpha Valuations

회사의 또 다른 밸류에이션을 만들기 위해 회사의 DCF 모델을 함께 구성했습니다. 가정 내에서 최근 몇 년의 평균보다 훨씬 높은 20%의 세율을 적용했습니다. 영구 성장률의 경우 글로벌 GDP 성장률에 맞춰 2.5%를 가정했습니다. WACC와 관련하여 알파가 판매하는 제품이 많은 상품처럼 강력한 순환 구성 요소를 가지고 있다는 점을 고려하여 14%의 비율을 적용하기로 결정했습니다. 이는 2025년 동안 FED 무위험 금리의 가능한 감소를 고려하기 위한 것입니다.

매출과 관련해서는 향후 2년 동안 7%와 6%의 성장을 가정한 다음 영구 성장으로 수렴하기 위해 3%의 성장률을 가정합니다. 2024년 동안의 급격한 매출 감소와 야금탄 가격 하락을 고려하여 처음 2년 동안 더 빠른 성장을 고려했습니다. 이전 섹션에서 설명한 복구가 발생하면 추정치가 보수적이라고 생각합니다.

이 분석을 마무리하기 위해 감가상각 및 기여에 대해 3.5% 성장을, 처음 몇 년 동안 증가 후 연간 CAPEX 감소율을 5%로 적용했습니다.

Seeging Alpha 재무 및 자체 추정치

이 모든 것을 고려하면 2024년 동안 하향 추세였음에도 불구하고 회사가 좋은 상승 기회를 제시한다는 것을 알 수 있습니다.

위험 요소

위험 요소를 분석하는 것으로 넘어가면, 주요하고 가장 중요한 위험 요소는 의심할 여지 없이 국제 야금탄 가격의 진화입니다. 모든 상품과 마찬가지로 과잉 공급을 생성하는 강력한 생산 및 자본 투자 주기의 영향을 받습니다. 수요가 안정적으로 유지되는 한 이 과잉 공급은 가격 폭락, 생산량 감소 및 주기 재시작을 유발합니다. 현재로서는 과잉 생산 및 강력한 투자 단계에 있다고 보이지 않습니다. 오히려 그 반대라고 생각합니다.

International Energy Asociation

단기적으로 정말 중요한 것은 글로벌 수준에서의 수요 변화입니다. 앞서 보았듯이 중국은 현재 세계 최대 철강 생산국이며 철강 산업은 금속 석탄의 주요 소비국입니다. 국제 에너지 기구 (IEA)가 향후 10년 동안 석탄 수요가 감소할 것으로 추정하는 것은 사실이지만, 제 생각에는 이 가설이 야금탄에는 적용되지 않습니다. 제 관점에서 볼 때 이 전망은 발전용 석탄이 대체될 재생 에너지로의 글로벌 에너지 매트릭스 변화에 의해 그 어느 것보다 더 많이 주도됩니다. 제 관점에서 볼 때 중기적으로 이 경로는 여러 국가에서 따를 것이 분명하지만, 철강 생산을 위한 석탄 수요는 거의 상호 교환이 불가능합니다.

그러나 중국 GDP 성장은 세계 최대 철강 생산국이라는 점을 감안할 때 잠재적인 위험 요인이 될 수 있습니다. 수요에 영향을 미칠 수 있는 또 다른 요인은 인도의 산업 성장이 당초 예상했던 것보다 훨씬 느린 성장일 수 있다는 점입니다. 2024년 인도 총선 이후 현재 집권당인 국민민주연합 (NDA)이 과반수를 유지했다는 사실은 잠재적인 우려의 징후를 해소합니다. 현 정부가 친시장적 경로를 계속 추구할 수 있는지는 철강과 같은 핵심 산업의 발전에 중요합니다.

마지막으로 이와 관련하여 질문 중 하나는 트럼프 행정부의 외교 정책이 될 것입니다. 이 시점에서 중요한 것은 새로운 행정부가 중국과의 무역에 대해 어떤 관세와 세금을 부과할 것인지, 그리고 이와 관련하여 어떤 종류의 무역 장벽이 설정될 것인지입니다. 이전 트럼프 행정부가 미국 산업에 찬성한 것은 사실이지만, 철강 생산에서 중국의 준독점은 이와 관련하여 의문을 제기합니다.

결론

결론적으로 주가 하락은 제 생각에 야금탄 수요에 대한 시장의 비관론과 관련이 있다는 점을 지적하는 것이 중요하다고 생각합니다. 이는 주로 중국의 성장 둔화로 인한 국제 가격 하락과 관련이 있습니다. 그러나 알파는 매력적인 회사로 만드는 매우 흥미로운 포인트를 유지하고 있음을 알 수 있습니다.

첫째, 일부 경쟁사에 비해 강력한 디레버리징과 견고한 현금 포지션은 석탄 사이클의 하락세에 대한 회복력이 매우 뛰어난 회사로 만듭니다. 이를 통해 야금탄 가격의 추세를 바꾸는 촉매제가 보일 때까지 이 부정적인 단계를 견딜 수 있습니다.

반면에 배수별 밸류에이션 또는 제가 개발한 DCF 모델을 사용한 밸류에이션은 제 생각에는 좋은 상승 잠재력을 제공합니다.

마지막으로, 일반적으로 업계와 특히 알파 모두에게 유리해질 수 있는 맥락이 중기적으로 나타날 수 있으며, 이는 회사가 좋은 매수 기회를 나타낸다고 생각하게 만듭니다.