AMR 매우 약한 3분기, 하지만 견고한 유동성 포지션
## 요약
알파 메탈로지컬 리소시스(Alpha Metallurgical Resources)는 조정 EBITDA 4,900만 달러, 순이익 400만 달러로 3분기 실적이 매우 부진했습니다.
하지만 3분기 잉여 현금 흐름은 놀라울 정도로 양호했습니다.
2025년 가이던스 또한 비용 및 자본 약정 감소로 인해 내년 손익분기점을 낮추는 긍정적인 내용이었습니다.
저는 현재 통화 및 재정 정책, 과소 투자, 그리고 매력적인 밸류에이션으로 인해 귀금속, 우라늄, 그리고 화석 연료 산업의 투자 기회에 집중하고 있는 투자 회사의 CEO입니다. 저는 "Off The Beaten Path"라는 투자 그룹을 운영하고 있습니다.
Indigo Division
## 개요
알파 메탈로지컬 리소시스(Alpha Metallurgical Resources, NYSE:AMR)는 미국 최대의 야금("메트")탄 광산 회사입니다. 회사는 비교적 경쟁력 있는 운영 비용을 가지고 있지만, 최저 비용 생산자는 아닙니다.
포트폴리오는 미국 동부에 있는 21개의 광산과 9개의 선광장으로 구성되어 있습니다. 연간 판매량은 약 1,700만 톤이며, 생산량의 상당 부분이 수출 시장에 판매됩니다.
**[그림 1] - 출처: AMR 기업 발표 자료**
회사는 [2024년 3분기 실적](해당 링크)을 발표했으며, 11월 1일에 [컨퍼런스 콜](해당 링크)을 개최했는데, 이 기사에서는 이에 초점을 맞출 것입니다. AMR에 대한 제 이전 기사는 [여기](해당 링크)에서 확인할 수 있습니다.
**[그림 2] - 출처: Koyfin**
올해 AMR의 주가는 무려 40%나 하락하는 등 매우 부진한 성과를 보였습니다. 이는 몇 가지 다른 요인 때문이며, 저는 원료탄 가격 약세 기간 동안 이 주식이 얼마나 많이 조정될 수 있는지, 절대적인 측면뿐만 아니라 동종 업계 대비 상대적인 측면에서도 과소평가했다는 점을 인정해야 합니다.
AMR은 작년에 대부분의 다른 석탄 광산 회사보다 훨씬 더 많이 상승하며 강력한 반등을 보였기 때문에, 부진한 실적의 일부는 높은 수준에서의 자연스러운 되돌림일 가능성이 큽니다.
다른 많은 석탄 광산 회사는 사업 다각화가 되어 있어, 2024년에 발전용 석탄 가격이 더 나은 성과를 거두었고, 이는 야금탄 집중도가 낮은 석탄 광산 회사에 도움이 되었습니다.
워리어 멧 콜(Warrior Met Coal, HCC)과 같은 야금탄 중심의 석탄 광산 회사는 최근의 침체된 석탄 가격에서도 더 나은 마진을 유지하고 있습니다. 따라서 해당 주식은 현재 괴리가 다소 커 보이더라도 훨씬 더 나은 하방 보호력을 제공했습니다.
## 2024년 3분기 실적
3분기에 AMR은 조정 EBITDA 4,900만 달러, 순이익 400만 달러를 보고했는데, 이는 꽤 오랫동안 가장 약한 분기 실적입니다. 희석 주당 순이익은 0.29달러로, [컨센서스 추정치인 1.03달러](해당 링크)를 큰 폭으로 하회했으며, 해당 추정치는 지난 몇 달 동안 여러 차례 하향 조정되었습니다.
**[그림 3] - 출처: AMR 분기별 보고서**
부진한 분기 실적은 주로 3분기의 약세 원료탄 가격 환경 때문이었지만, 약간 낮은 판매량 또한 영향을 미쳤습니다. 회사는 3분기에 410만 톤의 석탄을 판매하여 전 분기 대비 11% 감소했습니다. 판매 가격은 톤당 133달러, 비용은 톤당 114달러로, 톤당 18달러의 마진을 기록했습니다. 소폭의 비용 증가는 주로 생산성 감소 때문이었습니다.
**[그림 4] - 출처: AMR 분기별 보고서**
AMR은 지난 몇 분기 동안 자사주 매입 프로그램을 일시 중단하여 상황이 여기서 더 악화될 경우 회사가 최소한의 유동성을 확보하도록 했습니다. [공지](해당 링크)에 따르면 자사주 매입은 기회를 봐서 활용될 것입니다.
자사주 재매입의 시기와 규모는 시장 상황, 주식 거래 가격, 관련 법적 요건, 회사의 부채 계약 조항 준수 및 기타 요인에 대한 회사의 경영진의 평가에 따라 계속 결정될 것입니다.
회사는 3분기에 매우 양호한 1억 5,800만 달러의 잉여 현금 흐름을 보고했는데, 이는 대부분 운전자본 변화 때문이었지만 어려운 분기에도 불구하고 고무적인 수치입니다. AMR은 4억 8,500만 달러의 현금과 700만 달러의 부채 및 리스 부채를 보유하고 있습니다. 따라서 AMR의 유동성 포지션은 매우 강력하며, 주가가 계속 약세를 보인다면 자사주 매입을 배제할 수 없습니다.
**[그림 5] - 출처: AMR 분기별 보고서**
## 밸류에이션
회사는 2024년 가이던스를 소폭 조정했으며, 2024년 3분기 실적과 함께 2025년 가이던스를 발표했습니다. 2024년 3분기 실적은 부진했지만, 2025년 가이던스는 내년 운영 비용 및 자본 약정 감소로 인해 놀라울 정도로 양호합니다.
**[그림 6] - 출처: AMR 보도 자료**
회사는 2024년에 5~10% 범위의 하단 수준의 잉여 현금 흐름 수익률을 달성할 것으로 예상됩니다. 그러나 다소 보수적인 가정인 내년에 비슷한 석탄 가격을 가정하면, 잉여 현금 흐름 수익률은 운영 비용 및 자본 약정 감소로 인해 약 10%로, 결코 비싼 밸류에이션이 아닙니다.
**[그림 7] - 출처: 나의 추정**
## 결론
AMR은 최고의 경영진을 갖춘 야금탄 광산 회사 중 하나이며, 이는 부분적으로 지난 5년간 주식이 대부분의 회사와 동종 업체를 능가하는 성과를 낸 이유입니다.
더 나은 발전용 석탄 가격으로 인해, 야금탄 가격이 침체된 동안 발전용 석탄 판매가 더 나은 현금 흐름을 창출하기 때문에 사업 다각화된 석탄 광산 회사가 단기적으로 AMR보다 더 나은 성과를 낼 것이라는 주장이 있을 수 있습니다.
그럼에도 불구하고, 저는 야금탄이 장기적으로 더 나은 성과를 낼 가능성이 높다고 생각하며, 최근 제 투자 그룹인 "Off The Beaten Path"에서 그랬던 것처럼 이번 기회를 AMR을 포트폴리오에 추가할 수 있는 훌륭한 기회로 간주합니다. 저는 최근의 조정이 제가 생각하는 경기 순환 중간 단계의 원료탄 가격과 일부 동종 업체의 성과에 비해 과도하다고 생각합니다.
만약 AMR이 과도한 레버리지 대차 대조표를 가지고 있거나 유동성 포지션이 더 작았다면, 상당한 주가 조정이 더 이해될 수 있겠지만, AMR에는 대차 대조표나 유동성 우려가 없습니다. 또한 회사가 향후 비용을 선제적으로 절감하는 것을 보았는데, 이는 뛰어난 경영진의 면모를 더욱 부각합니다.
