PARA 파라마운트 글로벌: 모두가 분석하지 않는 스토리, 반전이 될 수 있습니다
요약
파라마운트의 재정적 고통과 광범위한 비용 절감 조치는 신임 경영진 아래서 특히 스트리밍과 콘텐츠 전략 측면에서 운영 개선 가능성에 가려지고 있습니다.
파라마운트의 스트리밍 미래는 불확실하지만, 기술 개선을 통한 독립 서비스 유지가 권장됩니다.
또한, 파라마운트가 닐슨(Nielsen)과의 시청률 측정 수수료 문제로 벌이는 공방은 상당한 비용 절감 효과를 가져올 수 있으며, 이는 단독으로 시가총액을 두 배로 끌어올릴 가능성이 있습니다.
과거의 실수에도 불구하고 새로운 경영진 아래 전환의 조짐이 보이며, 저는 여전히 파라마운트를 매수(Buy) 추천합니다.
추수감사절이 다가오면서, 지난 약 6개월간 다루지 않았던 파라마운트(NASDAQ:PARA)에 대해 간단히 업데이트하려고 합니다. 이전부터 다른 사람들이 한 말을 반복하기만 하는 글은 피하려고 했는데, 스카이댄스 합병 드라마로 인해 파라마운트에 관한 보도가 끊이지 않았음에도 불구하고, 연말 전에 한 번 더 다루고자 합니다. 최근 파라마운트 관련 뉴스 중 몇 가지는 주목받지 못하고 있는 것 같습니다.
내 최대의 실패투자
한 번 더 반복하지만, 이건 제 투자 중 가장 큰 실패였습니다. 2022년 초에서 중반에 저는 미디어 주식 중 넷플릭스(NFLX)와 파라마운트에 전부 투자했고, AT&T의 워너미디어 스핀오프와 기존 디스커버리가 합병되어 탄생한 워너 디스커버리(WBD)는 절대 손대지 말라고 경고했습니다.
그 중 두 건의 베팅은 성공해 넷플릭스 덕분에 많은 돈을 벌었고, 워너 관련 투자 회피도 큰 이익을 안겨주었습니다. 하지만 세 번째 베팅은 참담한 결과를 낳았습니다.
제 원래 글 이후 파라마운트는 워너 디스커버리만큼 하락했으며, 하락하는 가운데 평균 단가를 낮추기 위해 추가 매수를 한 사실이 상황을 더욱 악화시켰습니다. 제 2022년 글 이후 주가는 70% 하락했고, 엘리슨 가문과의 거래에서는 ‘B’ 클래스 주주들에게 주당 15달러에 매수하게 될 예정입니다. 만약 제가 그 선택을 한다면 약 60%의 손실이 확정될 것입니다.
시장 우려
현재 시장이 파라마운트에 대해 가장 크게 우려하는 부분은 재무 상황입니다. S&P는 파라마운트의 부채를 정크 등급으로 내렸고, 파라마운트는 손실을 메우기 위해 고정되지 않은 거의 모든 자산(대, 소를 가리지 않고)을 매각해 왔습니다. 매각할 수 없는 것들은 전부 폐쇄되었으며, 회사의 모든 부문에 걸쳐 여러 차례의 대규모 해고가 있었습니다. 매각은 아직 끝나지 않았는데, 최근 보도에 따르면 VH1과 같은 선형 방송의 구시대적 채널뿐 아니라 유명한 파라마운트 스튜디오 부지와 파라마운트의 스트리밍 전략의 절반을 차지하는 Pluto TV까지도 경매에 붙여지고 있다고 합니다.
이와 같은 비용 절감 조치는 전략적 파트너십에도 확대되고 있습니다. 불과 지난주에 파라마운트는 인도 시장에서 Viacom18 자산을 Reliance에 매각했습니다. Viacom18에 콘텐츠 라이센스는 계속 부여할 예정이어서 MTV, Comedy Central 등 인도 버전 채널의 수익이 전부 사라지는 것은 아니지만, 매각 결정은 명백히 시장에서 한 걸음 물러서는 큰 조치임을 나타냅니다.
또한, 파라마운트는 2021년 한국의 주요 콘텐츠 제작사와 파트너십을 맺었는데, 이 파트너십은 공식적으로 취소되지는 않았지만, 파라마운트+의 한국 스트리밍 서비스인 TVing 참여 종료 결정은 결국 불가피한 운명을 예고하는 신호로 받아들여졌습니다.
분명히, 파라마운트는 여러 측면에서 후퇴하고 있습니다. 물론 재무제표 상태가 중요하다는 점에는 동의하지만, 특히 합병이 임박한 상황에서는 주식 분석의 핵심은 재무보다는 운영 측면에 있다고 생각합니다.
주주들은 현금화할 것인지, 아니면 엘리슨 가문이 이끄는 새로운 경영체제 하에서 레드스톤과 Bakish가 했던 것보다 더 나은 성과를 내리라는 기대 하에 다시 한 번 도전할 것인지를 결정해야 합니다. CBS 방송국은 번창하고 있으며, 케이블 네트워크는 모두 쇠퇴하는 것으로 인식되는 가운데, 진짜 의문은 스트리밍 부문의 전망이 어떠하냐는 점입니다.
파라마운트의 스트리밍 미래
엘리슨 가문이 계획하는 파라마운트+ 관련 방침은 매우 덧없고 파악하기 어려운 요소 중 하나입니다.
그들은 파라마운트+를 완전히 종료하려고 하기도 하고, 아니면 유럽의 Comcast(CMCSA)와의 SkyShowtime 파트너십처럼 합작 파트너를 찾으려 하기도 하며, 아니면 추천 기능이 개선된 새로운 기술 스택으로 계속 운영하길 원하기도 합니다. 실제로는 파라마운트+를 여러 부분으로 분리하여 AMC Networks(AMCX)와 유사하게 여러 소규모, 전문 스트리밍 서비스로 재편하겠다는 계획도 있습니다.
합병할 것인가, 아니면 종료할 것인가
초기 합작 벤처(JV) 관련 보고서는 다른 방안들보다 현실에 더 가까워 보였습니다. 최근 파라마운트는 스트리밍 파트너를 찾기 위해 Apple(AAPL)이나 워너 브라더스 디스커버리와 접촉하는 등 거의 모든 곳을 뒤지고 있습니다. 다만, Apple과의 논의는 전체 합병이 아니라 스트리밍 번들에 국한되었고, 워너와의 논의는 “비공식적”이라고 보도되어 그 의미가 불분명합니다.
당시에는 아무런 성과도 없었으나, Comcast가 최근 스트리밍 파트너십에 다시 관심을 보이면서 자연스럽게 파라마운트+가 모두의 관심 대상이 되었습니다.
저는 스트리밍 서비스를 종료하거나 합작 투자(JV)를 하는 것이 실수라는 제 견해를 여전히 고수하고 있습니다. 스트리밍 서비스가 없으면서 다른 회사에 콘텐츠 수익화를 맡기는 것은 Fox(FOX)의 전략이었는데, 그 전략은 유료 TV 번들의 붕괴가 가속화되면서 결국 Fox가 두 다른 파트너와 함께 스트리밍 서비스를 내놓게 만든 결과를 낳았습니다. 문제는 스트리밍 서비스가 없으면, 타인이 제시하는 스트리밍 조건을 받아들여야 한다는 것입니다.
파라마운트+ 분할은 해결책이 아니다
파라마운트+를 분할하는 것에 대해 저는 반드시 나쁜 아이디어라고 보지는 않지만, 특별히 도움이 될 것 같지도 않습니다. 실제로 AMC Networks(AMCX)도 분할 후 별다른 실질적 이익을 보지 못했고, 파라마운트+의 근본적인 문제는 단순히 너무 광범위해서 정체성을 잃었다기보다는 다른 문제에 기인합니다.
스트리밍 개선 방안
제가 지난 기사에서 언급했듯이, 파라마운트+의 손실은 Bakish와 그의 경영진이 스트리밍 서비스의 콘텐츠 예산 배분을 Netflix처럼 모방하면서도 기술적 혁신보다는 과도한 지출로 ‘구독자 성장 후광(halo)’을 만들려 했던 극도로 낭비적인 노력에서 비롯됩니다.
이런 접근은 기술 혁신과 짝을 이루어야 경제적으로 정당화될 수 있는데, Bakish 전 CEO는 기본적인 ‘과부하’ 개념조차 제대로 이해하지 못한 채 지난 몇 년간 스트리밍 서비스의 콘텐츠 예산을 어떻게 배분하지 말아야 하는지에 대한 교훈을 남겼다고 볼 수 있습니다.
더 나은 지출 재배분
제가 마지막 기사를 쓴 이후, 그리고 그 이전부터 파라마운트의 새로운 경영진(비록 엘리슨 가문이 또 다른 전면 개편을 단행하기 전까지는 세 갈래의 머리를 가진 존재로 표현하더라도)은 이 문제를 인식하고 콘텐츠 전략을 조정하고 있다는 몇 가지 신호가 있었습니다.
파라마운트는 최근 네 번째 스타 트렉 영화(실제로는 15번째, 그러나 Kelvin 타임라인 기준 4번째 영화)를 극장 상영 일정에서 제외시켰습니다. 이는 대형 SF 및 판타지 영화의 극장 수익률이 위험 부담 없이 떨어지기 시작했기 때문입니다. 또한 파라마운트는 A24와의 콘텐츠 공급 계약도 종료하여, A24가 요구하던 금액 대신 Warner 쪽으로 독립 스튜디오의 협력을 기대하기로 결정했습니다.
그러나 단순히 지출을 줄이는 것만은 아닙니다. 오히려 관리진은 비용을 재배분하여 더 강력한 성과를 낼 수 있는 항목에 투자하려고 합니다. CBS는 골든 글로브 방송과 관련해 새로운 계약을 체결했고, 파라마운트는 2023년에만 Sheridanverse 관련 프로그램에 5억 달러 이상의 비용을 투자했습니다. 파라마운트+는 F1 등 다양한 스포츠 경기를 위한 “보조 프로그램(shoulder programming)”을 구매하고 있으며, 인기 프랜차이즈를 강화하기 위해 NCIS 시리즈 신작을 제작해 해당 프랜차이즈의 가장 사랑받는 두 캐릭터를 복귀시키고 있습니다. 파라마운트는 2022년에 파라마운트+에서 UEFA 축구 소비량이 전년 대비 75% 증가했다고 보고했습니다. 아마도 이로 인해 2025년 최신 UEFA 축구 관련 계약 시 연간 권리 사용료가 2억 5천만 달러로 인상될 것이며, 이는 수익이 좋았음을 암시하는 것일 수 있습니다.
영화 부문 역시 소홀히 하지 않고 있습니다. 일부 슈퍼히어로 및 판타지 영화가 제외되었지만, 그 자리를 대신할 작품들이 등장하고 있습니다. 파라마운트의 Robbie Williams 전기 영화는 최근 몇 년간 빅파이브(Big Five) 스튜디오가 독립 공동 제작에 투자한 것 중 최대 규모를 기록하며, Gladiator II는 티인셀타운에서 큰 화제를 모을 만하지만, 동시에 Wicked와 같은 다른 영화와 같은 주말에 개봉한다면 그 효과가 반감될 수 있습니다. Gladiator II는 개봉 주말에 6천만 달러 이상의 수익을 올릴 것으로 기대됩니다.
아직 이 콘텐츠들이 우수한 결과를 내고 있는지 단정하기는 이르지만, 기존의 콘텐츠 전략은 분명 효과가 없었으므로 변화가 긍정적으로 보입니다. 전반적으로 저는 파라마운트+를 독립 서비스로 유지하는 것이 현재로서는 다른 형태로 통합하는 것보다 더 합리적이라고 봅니다. 파라마운트+가 진정으로 필요로 하는 것은 적어도 Netflix 수준에 근접한 추천 시스템과 소비자 친화적이지 않은 사용자 인터페이스가 아니라면 안 된다는 점입니다. 이러한 속성이 없는 스트리밍 서비스가 큰 어려움을 겪고 있는 것은 당연한 일입니다.
대두되고 있지만 제대로 다뤄지지 않는 큰 이슈
분명, 이러한 기술 투자 확대를 위해서는 다른 부문에서 비용을 절감해야 합니다. 이 부분이 파라마운트의 운영에서 충분히 주목받지 못한 또 다른 측면이라고 생각합니다.
혹시 놓치셨을까 봐 말씀드리자면, 파라마운트는 닐슨과의 전례 없는(제 표현이 부족했다면, 제가 아는 한 정말 전례 없는) 대결에 직면해 있습니다. 닐슨은 수십 년간 선형 방송 시청률 측정의 왕으로, 미국 선형 TV의 연간 약 800억 달러 광고 시장 분배를 좌우하는 중요한 역할을 해왔습니다. 헐리우드에서 닐슨과의 방송 중단(블랙아웃)은 이전에도 있었지만, 보통 며칠 또는 몇 주 정도 지속되었습니다.
추수감사절 전까지 해결되지 않는다면, 파라마운트는 닐슨과의 합의 없이 2개월을 보내게 될 것입니다.
이러한 상황은 두 가지 함의를 가집니다. 첫째, 파라마운트는 닐슨의 측정 데이터를 사용할 수 없게 되는데, 이는 광고 수익에 크게 의존하는 회사에게는 큰 부담으로 작용할 수 있습니다. 둘째, 파라마운트는 더 이상 닐슨에 수수료를 지불하지 않게 된다는 점입니다.
참고로, 닐슨 수수료는 일부 사람들이 생각하는 것보다 훨씬 과도합니다. 닐슨이나 다른 어떤 기관도 이 비용을 별도로 공개하지 않지만, 보도에 따르면 닐슨은 매출의 2%에서 3% 정도를 청구하며, 미국 TV 광고 시장 규모는 800억 달러에 달합니다. 이는 업계 전체에서 연간 약 20억 달러에 해당합니다. 또한 닐슨은 인터넷 광고 측정 비용도 청구하고 있습니다.
파라마운트의 닐슨 위험... 그리고 기회
파라마운트는 미국 4대 방송 네트워크 중 하나를 보유하고 있습니다. 인터넷과 케이블 측정 비용은 상쇄된다고 가정하면, 파라마운트가 연간 약 5억 달러의 닐슨 수수료를 지불한다고 할 때, 광고 수익이 최소 그만큼 줄어들어야 부정적인 영향을 받을 것입니다.
현재 파라마운트는 2023년에 주로 미국 내에서 100억 달러의 광고 수익을 올렸으므로, 처음에는 이 정도 수수료 부담이 큰 영향을 줄 것처럼 보일 수 있습니다.
몇 가지 고려해야 할 점은 다음과 같습니다.
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스트리밍 측정은 다르다
파라마운트 경영진은 최근 실적 발표 전화 회의에서 국내 비스포츠 광고 수익의 약 절반이 파라마운트+와 Pluto TV의 스트리밍을 통해 발생한다고 공개했습니다. 스트리밍은 선형 방송과 달리 실제로 제공한 광고 수가 정확히 집계되므로 닐슨 측정에 크게 의존하지 않습니다.
물론 시청자 인구통계 정보를 파악하기 위해 측정은 여전히 유용하지만, 닐슨의 영향력은 그리 깊지 않으며, 스트리밍 서비스는 자체적으로 또는 다른 방법을 통해 이러한 정보를 확보할 수 있습니다. 만약 다른 방법이 없다면 구독자에게 직접 물어볼 수도 있습니다. -
광고주들은 유사 지표를 통한 비교 분석이 가능하다
이 문제는 업계 관계자들에게는 매우 중요하지만 소비자에게는 거의 아무런 의미가 없습니다. 업계 관계자들은 파라마운트의 보고서가 없어도 다른 유사 콘텐츠의 닐슨 측정치를 이미 잘 알고 있습니다. 특히 전체 광고 지출의 3분의 1 이상이 스포츠 분야에 집중되어 있는 상황에서, Fox가 자사의 NFL 광고 실적이 전년 대비 비슷하다고 보고하고 NFL 시청률이 유지되고 있다고 한다면, 닐슨이 CBS(동일한 시간대에 같은 스포츠 경기를 방송하는 채널)의 시청률이 유지되고 있다는 사실을 굳이 알려줄 필요가 있을까요? 결국 광고주들이 얼마나 큰 공황에 빠질지를 생각해보면, 실질적인 영향은 제한적일 수 있습니다. -
닐슨이 여전히 널리 사용되고 있다는 점은 파라마운트에 도움이 된다
파라마운트가 닐슨에 수수료를 지불하지 않게 되더라도, 다른 업체들은 여전히 닐슨을 사용합니다. 현재 닐슨 측정치가 광고주들에게 매우 중요하더라도, 그 데이터는 쉽게 구할 수 있습니다.
실제로 파라마운트가 자사 채널에서 방영한 신작 시리즈 'Landman'의 내부 시청률을 발표했을 때, 닐슨은 해당 프로그램의 시청률 통계를 신속하게 배포했습니다. 이는 닐슨이 단순히 스튜디오에 의해서만 수수료를 받는 것이 아니라, 광고주들로부터도 수수료를 받고 있기 때문입니다.
블랙아웃 상황에도 불구하고, 닐슨은 여전히 자사의 수수료를 지불하는 모든 광고주에게 시청률 데이터를 제공하는 것으로 보입니다. -
VideoAmp와 함께하는 측정 시스템 전환
마지막으로, 닐슨 대안의 초기 시장에서는 VideoAmp, iSpot, Comscore 등 세 곳이 실질적인 경쟁자로 떠오르고 있습니다. 또 다른 대안인 Samba도 미디어에서 자주 언급되지만, Meta(META)나 Snap(SNAP)과 같은 디지털 측정 분야에서 더 큰 성공을 거두고 있는 반면, 전통 미디어의 선형 대안으로는 아직 미흡합니다.
파라마운트가 새로 선택한 파트너는 VideoAmp입니다. 블랙아웃 이후, VideoAmp는 Yellowstone과 같은 핵심 시리즈의 매우 높은 시청률 통계를 발표하며, 광고주들이 새로운 기준에 익숙해지도록 돕고, VideoAmp 같은 대안이 존재함을 상기시켰습니다.
이로 인해 위험과 기회가 동시에 존재합니다. 만약 파라마운트가 광고주들을 설득해 측정 기준을 VideoAmp로 전환시킬 수 있다면, 닐슨을 잃은 충격은 시간이 지나면서 점차 줄어들 것으로 보입니다. VideoAmp는 초기부터 닐슨보다 낮은 수수료를 청구하므로, 파라마운트가 이를 통해 상당한 신규 사업을 가져올 수 있다면, 더 낮은 가격을 협상할 수도 있을 것입니다.
또한, 파라마운트가 VideoAmp 시장에서 더욱 효과적으로 경쟁할 잠재력도 고려해야 합니다. 현재 VideoAmp가 계약한 광고 거래는 상대적으로 적으며, 시장의 대부분은 여전히 닐슨을 사용 중입니다. 그러나 누군가 VideoAmp를 사용한다면, 파라마운트와 같은 주요 방송사가 해당 측정 기준만 사용할 경우, 파라마운트는 시장 전반에 흩어져 있는 VideoAmp 비즈니스를 자사로 끌어들일 수 있을 것입니다.
잠재적 영향
절감 효과가 얼마나 클지는 명확하지 않지만, 파라마운트는 닐슨 수수료를 50% 절감하는 것을 목표로 하고 있습니다. 이는 VideoAmp를 통해 절감할 수 있는 금액을 반영하는 것으로 보입니다.
물론, 2억 5천만 달러 또는 파라마운트가 닐슨에 지불하는 전체 5억 달러를 절감한다고 해서 회사의 모든 문제가 해결되는 것은 아닙니다. 그러나 이러한 절감 효과는 스트리밍 기술 투자와 영화 제작 확장과 같은 중요한 투자 자금을 마련하는 데 도움이 됩니다. 반대로, 만약 절감액을 재투자하지 않고 단순히 P/E 20배를 적용한다면, 현재 80억 달러 미만의 시가총액을 가진 회사에 50억~100억 달러의 시가총액 상승 효과를 가져올 수 있어 상당한 상승 여력을 제공합니다.
투자 요약
파라마운트는 아직 위기에서 벗어난 것이 아닙니다. 2년 반 전에 내렸던 매수(Buy) 추천이 명백히 실수였음을 인정하지만, 이미 지난 일을 후회해봐야 소용없으며, Bakish 전 CEO가 떠난 이후 회사가 전환점을 맞이할 조짐이 보입니다. 저는 파라마운트의 부진이 구조적 결함이나 근본적인 약점보다는 경영진의 실수에 기인했다고 여전히 생각합니다.
반복해서 말씀드리는 것처럼, 저는 여전히 파라마운트를 매수(Buy) 추천합니다.
